「褚兴：政治风险文献综述」正文
【摘要】政治因素已成为资本市场系统风险和非系统风险的重要来源。从宏观角度看，政治体制改革、政党更迭、地缘政治等因素成为资本市场政治风险的来源；从微观角度看，企业政治关联（企业与政治人物或政府官员之间的密切关系（Faccio，2006））在不同国家广泛存在，政治人物或政府官员的失势或死亡也就成为政治风险的来源。
一、引言
政治因素已成为资本市场系统风险和非系统风险的重要来源。从宏观角度看，政治体制改革、政党更迭、地缘政治等因素成为资本市场政治风险的来源；从微观角度看，企业政治关联（企业与政治人物或政府官员之间的密切关系（Faccio，2006））在不同国家广泛存在，政治人物或政府官员的失势或死亡也就成为政治风险的来源。自从改革开放以来，我国至今已经经历了近四十年的发展历程，而在这将近四十年发展过程中，我国由以往的计划经济体制逐渐向社会主义市场经济体制转变，这个时期被称之为经济转轨时期，也是我国经济市场在发展过程中的一个重大转变。在这个过程中，作为执政党，中国共产党不断尝试完善中国特色市场经济体制和政治体制，而中国特色市场经济体制和政治体制的完善和变化成为影响资本市场发展的不确定性因素，构成了新的风险源。
二、政治风险的界定
政治风险是一个范围很宽广的定义。尽管政治风险（politicalrisk）这个名词已经在许多经济学文献中出现，但目前并没有一个明确和统一的定义。目前国内外学界对于政治风险的研究一般分为两种，一种是针对一国国内政治事件对本国企业或经济造成的不确定性影响研究。另一种是对跨国政治风险的研究。此类研究的重点是国外政治事件对本国企业或经济造成的不确定性影响。
我们将此两种风险称为国内政治风险以及国际政治风险。因此，本文基于事件的角度，把政治风险定义为国内外任何形式的政治事件引发的本国企业经营能力受到损失的可能。
三、国际政治风险研究
（一）国际政治风险分类
现有研究对从对国际政治风险有很多种不同的定义，本文下面仅介绍比较经典的几种。Robock（1971）将国际政治风险区根据影响力的不同分为宏观国际政治风险和国际政治风险。宏观国际政治风险是指对所有外国企业都有影响的国际政治风险。而微观国际政治风险是指仅对某一行业的或是某一商业领域的或是具有某种特定特征的外国企业有影响的国际政治风险。
Simon（1982）以国际政治风险是否来自于企业投资的东道国将国际政治风险进一步细分为内部政治风险和外部政治风险。内部政治风险来源于东道国内部，而外部政治风险来源于东道国外部的其他国家。
杨德新（1996）指出国际政治风险事件的表现形式是多种多样的，很难用某种行为去概况只要其包括以下四个特征，都可以称之为国际政治风险：一是不连续。事件必须导致相关行业的经营环境发生巨大改变。二是政治性。这种风险必须是由政治事件所引起的。三是不确定性。风险的自然属性之一就是不确定性，事件的发生是不可预估的。四是负面性。事件会导致企业的关键运营指标或战略目标发生很大不好的改变。
（二）国际政治风险的表现形式
1.国家干预风险。当企业进行国际运营时，经常会受到东道国以“保护本国经济”、“保护国家安全的名义”强行干涉正常的商业行为。2012年10月8日，在经过整整一年的审查后，美国众议院得出
结论：华为和中兴两家中国公司与中国政府存在着某种联系，他们进入美国市场可能会对美国的国家安全造成重大威胁。华为和中兴的遭遇只是国家干预风险中的一个小案例。
2.政策风险。如果一个国家的政策是不连续的或是突然发生了某种转变，这将对外国企业造成致命影响，在与国家经济命脉相关的产业上表现的尤为明显。无论是在发达国家还是处于转轨制度下的发展中国家，出于环境保护、产业保护、产业升级转型等因素考虑，东道国的政策会发生改变。近十年内，巴西的环境保护力度逐渐提升，所有的投资项目都要经过环保机构的审核，实行环保一票否决制。德国的蒂森克虏伯集团和我国的武钢宝钢纷纷在此政策下受挫。
3.工会风险。与国内不同，在西方国家工会作为一股强大的政治力量存在着。在我国直接对外投资的过程中，很多企业发现原本并不在意的工会往往会使投资出现新的波澜。1992年，首钢以1.8亿美元拍下了秘鲁铁矿，从这以后秘鲁铁矿成为首钢甩不掉的包袱。
秘鲁的工会从一开始就提出各种不合理的要求，而且还时不时的组织大罢工要求进一步提升福利待遇。没有经历、处理过这种事情的首钢为其国际投资交出了一笔不菲的学费。
4.恐怖袭击风险。自从911事件以后，恐怖袭击风险成为一种新型的风险出现在国际舞台上。恐怖组织风险也可以成为地缘风险，它主要发生在政局比较混乱，有局部小规模战争存在的中东、北非等地区。2011年12月，由于叙利亚政治局势的不稳，恐怖主义袭击的风险大大增加，我国实施紧急撤侨，我国企业在叙利亚的投资受到了极大打击。
四、国内政治风险研究
与国际政治风险主要强调不同国家政府的掠夺风险及其对国际投资的影响不同，对于一个国家国内政治风险的研究主要考察政治制度变化或政治人物变更带来的不确定，并且往往以上市公司作为研究对象，因而更容易判断政治因素带来的政治风险。由于不同国家政治体制不同，资本市场的国内政治风险的来源和经济影响也不同。不管是在发达国家，还是转轨国家，政府对经济活动或多或少有干预，这导致部分企业通过建立政治关系来谋求经济利益，使企业的政治关联在很多国家普遍存在。
所谓企业政治关联是指企业与政府官员或政治人物之间的密切关系（Faccio，2006），在不同政体国家，企业的政治关联具有不同的形式。现有研究表明，借助于与政府官员或政治人物良好的关系，政治关联给关联企业带来了经济利益：相对于非关联企业，关联企业的融资规模更大、融资成本更低（Dinc，2005；Khwaja和Mian，2005；Classens等，2008）；在企业面临财务危机的情况下，更可能得到政府的救助（Faccio等，2006）；能够享受政府的税收政策优惠和政府补贴（Adhikari等，2006；吴文锋等，2008）。然而福倚祸伏，政治关联在给关联企业带来经济利益的同时，也成为政治风险的来源，国内政治权力结构的变化、政治人物的健康、选举导致的政党更迭都给企业带来政治风险，都可能成为上市公司非系统风险的组成部分。下面从国内政治风险的来源及其影响对相关文献进行简要回顾。
1.资本市场的政治风险因素的来源。
第一，政治人物和政府官员的健康或死亡所产生的政治风险。Fisman(2001)和Roberts（1990）的研究说明了政治人物的健康给关联企业带来的政治风险。Fisman（2001）对1995-1997年苏哈托执政后期市场关于苏哈托健康状况流言的市场效应研究，揭示了政治人物健康状况所产生的政治风险。在此期间，市场共发生五次关于苏哈托健康不利的流言(分别是1995年1月：3。日至2月1日、1996年4月2'日、1996年4月29日、1996年7月4日至9日、199'年4月1日至3日)，Fisman发现关于苏哈托健康状况的流言会造成市场下跌，与苏哈托关联程度越高，公司股票价格下跌幅度越大，关键政治人物的健康状况成为企业政治风险的来源
Roberts(1990)的研究则说明了政治人物死亡带来的政治风险他考察了1983年9月美国参议院议员Jackson死亡事件对与Jackson有关系的企业股价的影响。通过事件研究，Roberts发现，Jackson死亡事件对关联企业的股价产生了显著影响，与Jackson关联的公司，股票价值平均约下跌1.6%}Faccio&Parsley0009)的研究扩展了Roberts(1990)的研究(针对单个国家单个政治人物死亡事件)，他们分析了：35个国家多起政治人物的突然死亡事件(包括交通故事、心脏病、自杀、被谋杀、突然中风死亡等，但不包括慢性病和事故后24小时死亡事件)对关联企业价值的影响。他们发现政治人物死亡所导致的政治关系消失造成公司总部在政治人物家乡的企业价值平均下降1.7%
第二，政治权力结构变化或政治斗争所带来的政治风险Johnson&Mitton的研究充分说明了政治人物之间的斗争给关联企业带来的政治风险。1998年9月马来西亚发生了两大重要事件：第一，马来西亚政府开始实施资本管制，加hnson&Mitton认为政府的资本管制意味着政治人物可以动用更多的资源来补助关联企业，进而其股票价格也应该上升。第二，马来西亚第二号政治人物安瓦尔因为与第一号人物总理马哈蒂尔的政治斗争而倒台。1998年9月2日安瓦尔被解职，9月2。受贪污等指控而入狱这意味着，尽管实施资本管制可以提升关联企业的股票价格，但安瓦尔倒台使与其关联的企业由于政治关系的消失而不能从中受益
Jayachandran0006)提出的“杰佛兹效应”(Jeffordseffect)则从另一侧面反映了政治权力格局变化给资本市场带来的政治风险2001年5月24日，美国联邦参议院议员J}Je}ords因对共和党推行的政策持不同政见而宣布脱离共和党成为独立人士。Jeffords的决定改变了共和党和民主党在美国参议院的权力结构，共和党与民主党的比例关系从50：50变为49：50，民主党取得了参议院的控制权。Jayachandran通过事件研究法分析了上述突发性政治权力改变事件对企业价值的影响，发现Jeffrods事件使得向共和党捐款的公司股票市值损失约970亿美元。
而国内研究主要是从地方政府换届角度来分析面临的政治风险，潘越等(201，E发现，我国市委书记的更替会导致政企关系的重构，给企业经营带来风险
第三，在政治选举体制下，执政党更迭带来的政治风险Goldman，Rocholl&So(}009)和Siege1C2007)的研究结论更加明确地提出执政党更迭给资本市场带来的政治风险。Goldman，Rocholl&So伽09)通过美国200。年总统选举事件研究了标准普尔500指数(S&P500)样本公司的政治关系与公司股票收益率的关系，发现当共和党赢得2000年总统选举的消息公布后，与民主党相关联的公司股票价值下降，上述价值效应对大公司更为明显。Siegel对南朝鲜的研究表明，企业与执政党的政治网络关系可以提升国际联盟的绩效，但是当原来的执政党变为在野党之后，与原来执政党的关系变成了企业的负债。而国内研究主要是从地方官员的更迭角度来分析企业面临的政治风险
2.资本市场政治风险的经济影响
以上的文献主要从资本市场反应角度来考察政治不确定因素对上市公司的影响，而还有少数文献则分析了资本市场政治风险对波动率等方面的影响Snowberg，WoffersandZitzewitz02007)指出企业在资本市场的价值是基于未来事件的不确定性结果(例如，总统选举)，增加对此类事件的研究(政治事件带来的风险)可以提高私营部门和公共部门的决策效率。以美国资本市场为样本，P？astorandVeronesi发现政治不确定性(即政治风险)会使股票价格产生更大的波动；即政治风险降低了市场的波动率。FoersterandSchmitzC199'}通过研究美国大选发现，美国总统大选会导致美国股市回报显著降低，且大选的第二年美元贬值的可能性增加。
Julio和Yook02012)的研究表明，政治不确定会影响企业投资行为。他们的实证研究结果表明，在全世界范围内，大选前一年相对于非选举年，公司平均投资支出下降4.8%，他们认为，这是选举不确定性带来的政治风险降低了企业的投资水平。徐业坤等(2013)研究了国内政治不确定性对企业投资的影响，并发现企业面临政治风险时，企业的投资支出会显著下降，特别是政治关联企业(拥有人大代表、政协委员等政治身份)投资支出受政治不确性的影响特别大。